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中公教育(002607):六问六答探究公司的投资成色

时间:21-01-28 00:00    来源:国信证券

协议班高壁垒高盈利,基地建设提高产品供给能力研发实力护航,打造协议班提高变现能力。协议班模式吸引力强、客单价高、盈利性好。中公率先大力推广,协议班收入占比约70%-90%,强研发+大数据积淀+规模优势指导课程定价、平衡项目间影响,退费率、投诉率明显低于行业平均。渠道端,轻资产网点(20H1共1335个)快速拓展抢占市场,重资产基地建设有望提升产品供给能力、改善品牌形象,投资规模及节奏视培训需求而定,以北京总部及需求大省为先。

不惧竞争:职教培训行业NO.1,未来格局有望“一超多强”

招录考培赛道群雄逐鹿,中公、华图、粉笔等脱颖而出。华图作为行业Top2,线下培训为主,17年收入22亿、净利润3.75亿,历史积淀良好,但研发费率(17年低5pct)、协议班占比(17年40%)低于中公,发展模式略有差异,未来主要关注其战略及资本进程。粉笔则系15年线上错位竞争起家,主打性价比、服务,但因线上空间及盈利性有限,18年转战线下,拥有流量及口碑优势,短期扩张快速;但线下管理经验、教师供给长线仍需改善。简言之,预计供给改善有望推动行业持续扩容,一超(中公)多强格局值得期待。

成长看点:短期疫情影响培训节奏,未来5年赛道复制扩张,业绩复合增速有望达30%+短期疫情可能影响公司20Q4-21Q1的收入确认,但扩招有望支撑后续增长,且行业集中度有望加速提升。

整体来看,短看招录,中看考研,长看技能培训,纵深发展逻辑清晰。短看招录,行业NO.1,扩招+行业出清下盈利弹性有望凸显;未来5年参培率/客单价提升有望助推招录市场翻倍,公司招录收入上看380亿。二看考研等学历提升,共享招录客群,教研+高校渠道破局,5年后规模有望60亿。三看技能培训,共享招录/考研的教研/客群,5年规模展望30亿。2025年公司有望收入达473亿,业绩达94亿、5年复合增速30%+!

投资建议:短期关注解禁及业绩,中长线跨赛道复制扩张可期,维持中线“买入”评级考虑疫情扰动,调整公司20-22年EPS为0.39/0.58/0.78元,对应PE98/66/49x。公司短期估值不低,但综合考虑其长期成长性,及同业和历史估值水平,我们认为中线思维下市值可上看3000亿元。短期关注疫情对业绩的影响以及解禁可能带来的资金面波动,但基本面确定性依然突出;中线来看,公司研发及渠道优势下,市占率有望继续提升、跨赛道复制扩张可期,成长空间广阔,业绩增长确定性强,维持“买入”评级。

风险提示:解禁风险;宏观、疫情等系统性风险;政策风险;业务拓展不及预期;市场竞争加剧等。